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第4章 汇率决定理论

4.1 重点内容归纳

汇率决定问题与汇率制度的性质有着密切的关系：在金币本位制度下，汇率决定的基础是铸币平价，实际汇率因供求关系而围绕铸币平价上下波动，但其波动的幅度受制于黄金输送点；在金块本位和金汇兑本位制度下，汇率由法定平价决定，汇率波动的幅度由政府来规定和维护；在纸币本位制度下，纸币代表的价值量是决定汇率的重要基础。

一、国际收支说

国际收支说又叫国际借贷说，是一战前说明汇率变动的主要理论。1861年，英国经济学家葛逊最早提出了这一学说。其基本观点如下：

（1）外汇汇率由外汇的供给与需求决定；

（2）一国的经常项目和资本项目的差额，构成一国的国际借贷差额；

（3）若一国的流动借贷相等，表明外汇供求平衡，汇率不会变动；若一国的流动债权大于流动债务，即表明外汇供大于求，外汇汇率就会下跌；若流动债务大于流动债权，则外汇供不应求，外汇汇率上升。

在金本位制盛行的黄金时代，该学说用外汇的供求解释汇率的变动，无疑有重要的意义，与当时的现实也基本吻合。但该学说主要说明了短期汇率的变动，而对于汇率决定的基础及影响汇率变动的其他重要因素等，并未加以详尽的讨论和充分的阐释。

在纸币流通的条件下，汇率的变动除受外汇供求影响外，还要受经济、政治、社会等诸方面的影响，只是用国际收支来说明汇率的变动是不足的。

二、购买力平价说

购买力平价说是瑞典经济学家卡塞尔在总结前人研究的基础上，于1922年系统提出的。购买力平价学说是当今汇率决定理论中最有影响的一种。

购买力平价有两种形式，即绝对购买力平价和相对购买力平价。前者说明在某一时点上汇率的决定；后者则用以说明汇率的变动。购买力平价说的主要内容如下：

1．绝对购买力平价

一国之所以需要外国货币，是因为外国货币在外国具有一般商品的购买力；而外国之所以需要本国货币，是因为本国货币在国内具有对一般商品的购买力。因此，两种货币的购买力之比决定两国货币的交换比率（即汇率）。由于各国货币的购买力与国内物价水平保持相应的比例关系，根据购买力平价说，均衡汇率就等于一定时点上两国一般物价水平之比。若用E表示均衡汇率（直接标价法，即每一外国货币单位所代表的本国货币的单位数）。P表示国内一般价格指数，P表示外国一般价格指数，则绝对购买力平价关系可用公式表示为：

?E?P/P*

即任何两国货币间的汇率，等于该两国一般物价指数的比率。

2．相对购买力平价

在纸币流通情况下，不可能没有通货膨胀。因此，相对购买力平价说认为汇率的变动根源于两国物价水平或两国货币购买力的变动，即在一定的时期内，汇率的变化与同一时期内两国物价水平的相对变动成比例。若本国发生过通货膨胀，而外国物价不变，则本国货币对外国货币的汇率就会上升。若两国同时发生通货膨胀，则两国汇率的升降取决于两国物价上涨程度的比较。如果本国物价上涨程度大于外国，则本国货币对外国货币汇率下降；反之，则上升，相对购买力平价关系可以用公式表示为：

E1?E0?(P1-P0)/P0 ***(P1?P0)/P0购买力平价学说有助于说明通货膨胀与汇率变动之间的联系，在一定程度上说明了汇率变动的长期原因。

该学说也存在不少缺陷：其一，该学说以货币数量论为基础，实质上是把货币数量的变动作为引起汇率变动的基本因素；其二，其物价指数仅限于贸易商品，但一般物价水平包括贸易商品和非贸易商品，且非贸易商品的价格不能通过国际贸易传递而趋于一致；其三，该学说只考虑了国际收支经常项目中的贸易项目，忽略了国际资本流动、生产成本、贸易条件等，同时也忽略了汇率与物价的相互影响。

三、利率平价说

利率平价说认为，利率差异以及由此引起的套利保值交易，对短期汇率具有影响作用。具体的讲，高利率的货币表现为远期贴水，低利率的货币为远期升水，升水和贴水的数额等于两种货币利率的差异。两种货币的利率相同则表现为平价。否则，存在套利机会。套利的结果，必然使汇率趋于以上关系。

四、资产市场说

资产市场说侧重从金融市场均衡的角度来考察汇率的决定。一国金融市场供求存量失衡后，市场均衡的恢复不仅可以通过国内商品市场的调整来完成，在各国资产具有完全流动性的条件下，还能通过国外资产市场的调整来完成。汇率作为两国资产的相对价格，其变动就有助于资产市场均衡恢复，消除资产市场的超额供给或需求，而均衡汇率就是指两国资产市场供求存量保持均衡时的两国货币之间的相对价格。

（1）弹性价格货币分析法

汇率的弹性价格货币分析法可简称为汇率的货币模型。在这一模型中，由于本外币资产（例如债券）是完全可替代的，因此这两种资产市场是一个统一的市场。所以，只要本国与外国的货币市场处于平衡，这一资产市场也必然处于平衡。这一模型表明：汇率变动与本国货币供给变化成正比，与外国货币供给成反比；外汇汇率与本国相对于他国的收入成正方向变动，与利率成同方向变动。

（2）粘性价格货币分析法

汇率的粘性价格货币分析法简称为“超调模型”，是由美国经济学家多恩布什于20世纪70年代提出的。与货币模型相比，这一模型的最大特点在于：它认为商品市场与资产市场的调整速度是不同的，商品市场上的价格水平具有粘性的特点，这使得购买力平价在短期内不能成立，经济存在着有短期平衡向长期平衡的过渡过程。货币模型中所得出的结论实际上是超调模型中的长期平衡过程。

（3）汇率的资产组合分析法

汇率的资产组合分析法形成于20世纪70年代，美国普斯顿大学教授布朗森对此进行了最系统和最全面的阐述。

一国的资产种类，可分为三大类：货币、本国货币表示的有收益的资产、外国货币表示的有收益的资产。在任一特定时刻，若本国货币、本币资产和外币资产的供应量既定，本币资产的利率和外币资产的汇率由各自的需求所定。对本币资产和外币资产的需求同该种资产的利率成正相关关系，同他种资产的利率成反相关关系。对货币的需求则同本币资产利率和外币资产利率成反相关关系。对三种资产的需求共同决定汇率。

4.2 名校考研真题与解析

4.2.1 概念题

1．一价定律（对外经贸大学2004研；人大2001研；人行1994研）

答：一价定律是关于在自由贸易条件下国际商品价格定价规律的一种理论。该理论认为，在自由贸易条件下，贸易者的套利行为会使得同一种可贸易商品无论在什么地方出售，扣除运输费用外，其价格都是相同的。所谓可贸易商品是指套利活动能使其地区间的价格差异保持在较小范围内的商品。根据此定律，由于各国所采用的货币单位不同，同一可贸易商品以不同货币表示的价格经过均衡汇率的折算，在数值上相等。用公式表示为：Pa?e?Pb。（Pa和Pb表示同一可贸易商品在两个国家的价格；e表示两国货币的汇率。）

一价定律是19世纪末20世纪初期，英国金块主义者J.威得利首次提出的概念，它反映了一种国际商品的套利条件。一价定律的成立基于自由贸易的严格假定，即商品与服务能在国家之间自由流动。这一定律的意义在于现实中自由贸易的条件在大多数情况下不能满足，因此国际间就会产生商品套购，套购者根据贱买贵卖的原则，在低价国购买，运到高价国出售，从中获取无风险套购利润。一价定律与绝对购买力平价学说在内容上是一致的，是绝对购买力学说的前提之一，为购买力平价理论提供基本的绝对形式，可以说购买力平价说是一价定律的翻版。

2．利率平价理论（东北财大2002研） 答：利率平价理论亦称“远期汇率论”。1923年由英国经济学家凯恩斯在其著作《货币改革论》中提出的，通过利率与即期汇率和远期汇率之间的关系的论述说明汇率是如何决定、如何变化的理论。其内容：投资者将本国货币投放在国内，按国内利息率取得收益，或者把一国由按即期汇率兑换成外国货币，投放于外国，按外国利息率取得收益，但可以按远期汇率将投放于外国的收益折合为本国的货币。投资者比较这种收益，以此决定货币的投放方向，引导资本在国际间的流动，一直进行到通过利率调整使这两种收益相等为止，即国内与国外汇率之差等于汇率的变动。可以归纳一下利率平价说的基本观点：远期差价是由两国利率差异决定的。并且高利率国货币在期汇市场上必定贴水，低利率国货币在期汇市场上必定升水。

一些经济学家认为该理论忽视了交易成本问题，也忽视了外汇管制、资本流动限制等因素的作用，特别是在发生货币危机时，不是利率决定现货与期货的差距，而是现货与期货的差距决定了利率水平。

3．利率平价说（北师大2002研）

答：利率平价说指一种汇率理论，首先由凯恩斯提出，后由英国经济学家保罗等西方经济学家对其进行研究并对其发展而成，它系统地揭示了利率和汇率之间相互作用的内在联系，尤其是揭示了远期汇率的决定因素。

古典利率平价理论建立在以下假设之上：（1）资金在各个市场中自由流动，不受人为限制，而且量足够大，速度足够快，能在瞬时消除套利机会。（2）汇率自由浮动，不存在政府干预。（3）外汇交易成本忽略不计。（4）市场预期是合理的，信息充分。（5）投资者风险中性，可以在收益相同时承受额外风险。

理论主要内容是：认为汇率尤其是远期汇率取决于两国货币的相对收益，其中主要受利差影响。当本币利率较高时，套利资本愿意更多持有本币投资，以获得更高收益。此时，资本流入国内，本币需求增加，外币贬值。同样，如果外币利率较高，资本外流，本币贬值。由此可以预测，当汇率偏离均衡值时，如果国家间套利无风险，则本国货币的预期贬值幅度等于本国利率高于外国利率的差额，或升值幅度等于本国利率低于外国利率的差额。其基本理论表达式为：f=r－r*－fr*，其中r为本国利率，r*为外国利率，f为预期汇率变动率，即f=（Se－St）/St，St为即期汇率，Se为未来预期汇率。在加入抛补因素时，只需用确定的远期汇率替代未来预期汇率即可。

古典理论有一定的缺陷，使得实际的汇率与理论预期汇率有偏差。（1）首先交易成本的